作者:程强|王希明

  央行货政报告对我国经济预期有所上修,特别关注了“未来通胀升温的潜在可能性”,尤其是M2高增长和疫情防控政策优化对需求的影响。我们认为11月资金面偏紧和MLF缩量续作可能与央行的通胀担忧存在关系。但是,我们认为当下经济仍低于潜在增长水平,短期通胀压力不大,货币政策需要对实际经济保持支持并缓解资金过于紧张的局面,降准仍有必要。另外,央行提到保交楼专项借款可适当加大力度,或通过PSL的方式提供资金。

  事项:11月16日,央行发布《2022年第三季度中国货币政策执行报告》(后称《报告》),对下一阶段货币政策进行了部署。对此,我们点评如下:

  《报告》表示,“有效需求恢复的势头日益明显”,“高度重视未来通胀升温的潜在可能性,特别是需求侧的变化”。《报告》中虽然提及了“国内经济恢复发展的基础还不牢固”,但是也作出“有效需求恢复的势头日益明显”的表态,对经济的判断比上一季度更加乐观。同时,在经济展望部分更加突出通胀风险,强调“高度重视未来通胀升温的潜在可能性,特别是需求侧的变化”。《报告》中提及的需求侧变化因素包括我国现在M2增速偏高,以及疫情防控更加精准后消费动能可能快速释放。最近几个月我国M2同比增速在12%左右,确实处于2017年以来高位。我们也认同疫情防控措施优化将推动消费恢复增长。但是,站在当下的时点,我们认为整体的宏观需求仍低于潜在水平,央行对通胀的担心可能更多是未雨绸缪和中长期的角度。我国10月CPI同比增长2.1%,较前值回落0.7个百分点,短期来看CPI同比可能保持稳中趋降的态势。

  11月资金面偏紧和MLF缩量续作,可能与央行对通胀的担忧有一定的关系,不过我们认为货币政策需要继续对实体经济提供更有力的支持,今年底明年初降准仍存在一定可能。11月以来,DR007中枢明显上行,从10月1.5%左右的水平上涨至现在的1.8-1.9%左右,同业存单利率也大幅上升,银行间市场资金明显趋紧。11月15日,央行进行8500亿元MLF操作,当日到期1万亿元,净回收1500亿元。央行在MLF操作公告中提到“11月以来人民银行已通过抵押补充贷款(PSL)、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元,中长期流动性投放总量已高于本月MLF到期量”。但是前期投放的PSL和再贷款等工具已经体现在DR007的价格中了,这部分投放并没有改变11月上半月资金面趋紧的情况,11月15日的MLF缩量可能导致资金面进一步收紧。虽然当日的逆回购净投放了1700亿元,但是期限只有7天,难以完全替代MLF缩量带来的中长期限资金缺口。资金面趋紧以及疫情、地产政策预期转变导致近期债券利率明显上行,部分货基、债基理财产品净值回调,客户赎回增加,反过来增加了利率的卖盘,进一步导致利率上行。我们认为,市场流动性收紧过快,央行短期可能会通过加大逆回购投放的方式向市场注入流动性。中期看,汇率贬值的压力在降低,经济恢复具有不确定性,今年底明年初仍存在降准可能。

  《报告》中提到保交楼专项借款可“适当加大力度”,政策性开发性金融支持工具已投放7400亿元,政策对保交楼和基建的支持力度超市场预期。根据《财新》报道,8月设立的保交楼专项借款初期规模达2000亿元。《报告》中提到“推动保交楼专项借款加快落地使用并视需要适当加大力度”。9、10月央行PSL合计净投放2625亿元,超过2000亿元,可能是已经增加了保交楼专项借款的规模,后续还可能进一步增加。2022年8月24日,国务院常务会议提出,在第一批3000亿元金融工具已落到项目的基础上,再增加3000亿元以上额度。《报告》披露,政策性开发性金融支持工具已投放7400亿元,由此可见第二批额度为4400亿元,超过此前市场普遍预期的3000亿元。

  9月个人住房贷款加权平均利率为4.34%,比6月降低28bps,多个城市已降低甚至取消首套房利率下限。9月29日,人民银行等出台政策,2022年6-8月新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降的城市(根据国家统计局公布的70个主要城市数据,符合条件的有23个),将首套住房商业性个人住房贷款利率下限不低于LPR减20bps的规定阶段性放宽至2022年底。《报告》提到,山东济宁、湖北黄冈、广东清远和阳江、浙江温州和舟山等城市,已将当地新发放首套住房个人住房贷款利率下限调整为LPR减35bps至LPR减60bps;湖北、广东部分城市阶段性取消了当地新发放首套住房个人住房贷款利率下限。不过,这一政策到今年12月底将结束,后续如何安排需要观察。

  本文节选自中信证券(行情600030,诊股)研究部已于2022年11月17日发布的报告《2022年三季度货币政策执行报告点评:降准仍有必要》