文丨明明 章立聪 余经纬

  近期由于疫情因素干扰经济修复,投资者对于“稳增长”的效果及节奏出现了一定的分歧,“弱现实”使得债市表现较为震荡。与此同时我们注意到,年初以来国债发行的单笔规模成为近年来同期的最高值,“强政策”持续发力。我们认为中央政府加杠杆将成为后续稳增长的抓手之一,建议投资者在一季度警惕国债净融资超预期带来的利率上行压力。

  近期“弱现实”引发市场对修复进程的担忧:

  疫情管控进一步放松之后,判断感染率会在一段时间内有序达峰,对劳动力供给、项目投资建设以及企业生产经营等各项经济活动形成一定冲击,短期内经济修复情况一般。2022年12月社融同比增速数据持续下滑,制造业与非制造业PMI也达到2022年的最低值。

  中央加杠杆仍有空间:

  ①在“稳增长”的目标下,今年政府部门仍需发挥逆周期调节作用,为应对周期性压力,2023年财政预算或将更加积极,在税收有限、支出加大的背景下,仍需要国债净融资支持。

  ②对比发达国家的政府杠杆率水平,我国目前也存在较大的加杠杆空间。

  国债供给规模能有多少:

  历年1月都并非国债的发行大月,然而今年年初国债就有所放量,后续国债供给力度很可能超出市场预期。从目前披露的一季度发行计划来看,预计一季度净融资可以达到2000亿元,将达到近六年同期的最高值。预计2023年赤字率可能在3.2%附近,全年国债净融资可能超过3.5万亿元。

  国债供给增大的影响:

  国债增大供给后可以将募集的资金用于基建投资等逆周期项目,也从侧面为减税降费提供空间,改善企业的盈利预期。对于债市来看,国债发行规模增大将提振投资者对于经济修复的预期,同时也有可能挤占金融机构对于政金债以及其他券种的配置规模。此外,当供给压力极为突出时,招标、缴款等会进一步抽离银行间市场的资金。虽然近期在防疫政策进一步调整之后,经济复苏节奏暂时受到多地疫情感染的压制,我们认为短期内债市仍然存在适度博弈的机会。但待春节结束后,全国疫情发展可能进入较为稳定的阶段,我们建议投资者在一季度警惕国债净融资超预期会带来的利率上行压力。