岁末年初,又到了过年时候,一年下来,你存了多少钱?

  2022年全年,人民币存款增加26.26万亿元,同比多增6.59万亿元。其中,住户存款增加17.84万亿元。值得注意的是,2021年全年住户存款增加9.9万亿元。这意味着2022年新增居民部门储蓄较上一年有较大规模增长。

  彷佛整体上看,居民的荷包鼓起来了,但事实上真是如此吗?

  经研究发现,去年居民储蓄增多有许多原因,除了最容易想到的收入增长,还包括货币增发,理财转移等。有专家认为,随着防疫封控已成为过去时,人们会走出家门进行报复性消费。

  你存钱了吗?“居民存款高增”另有原因!后疫情时代,能刺激消费的“超额储蓄”有多少?

  不过有人认为存钱并非钱多了,难以转化为消费?

  申万之后,海通也质疑“超额储蓄”:“居民存款高增”另有原因。

  据摩根大通估计,过去三年来,中国民众“超额”储蓄高达5.6万亿元(8270亿美元)。

  对政府而言,想要经济复苏就需要刺激消费拉动需求,在2023年,如何合理释放居民部门的超额储蓄将成为一项挑战。

  居民部门超额储蓄仍待释放

  2022年12月末,M2同比增速为11.8%,增速比上月末低0.6个百分点。虽然M2增速有所回落,但M2与M1增速的背离仍未缓解。12月份,M1同比增长3.7%,M1与M2的剪刀差较11月份有所增大。

  业内人士表示,12月末M2增速维持高位,主要是稳增长背景下广义流动性水平保持合理充裕,信贷投放加快,叠加财政支出步伐加快。此外,居民阶段性增加预防性储蓄或将资金和金融资产向银行定期存款或大额存单产品切换,带来的超额储蓄规模上升,也支撑了M2增速。

  2023年,消费能否复苏取决于存款?

  被疫情压制的消费能否顺利修复影响着2023年的经济成色。而消费意愿被压制带来的储蓄高增能否转化为消费高增,对2023年消费修复的判断至关重要。

  在此基础上,券商普遍预计,2022年居民部门超额储蓄规模在6-7万亿左右,并据此得出“超额储蓄拉动消费投资”的共识。

  然而,有分析师提出质疑。申万宏源(行情000166,诊股)秦刚指出,储蓄存款≠储蓄,两大因素显示居民并无“超额储蓄”,而“支持刚需”和“超额储蓄”也并非一场金风玉露一相逢。:

其一是居民部门出现二十年来首次连续去杠杆的情况,居民部门连续削减债务杠杆,债务现金流入大幅减少,去杠杆幅度超过居民储蓄存款的多增量。

此外,再考虑到居民部门2022年在理财产品和股市投资方面的资产性收入损失,即便扣除居民购置新房的支出下降这一因素,居民部门2022年广义收入减去广义支出之后的真实储蓄情况也难称乐观,更难以得出居民部门2022年存有“超额储蓄”的结论、以及这部分所谓的“超额购买力”会自发地在2023年形成新增消费或购房动能的推论。

  天风证券(行情601162,诊股)宏观首席研究员宋雪涛认为,居民购房类支出减少和理财投资收益下行也造成居民部门减少了购房和理财等投资性支出,是2022年超额储蓄的主要来源。他表示,收入修复是2023年消费修复的前置条件,收入预期和收入来源都会影响消费修复。除非直接发钱,否则只有等到居民收入预期好转时,超额储蓄才有可能转化为超额消费。

  “超额储蓄”来源

  疫情以来,居民部门人均可支配收入和人均消费支出近乎等比例下滑,因收入增长不确定性增强,疫情之后以人均消费支出和可支配收入之比表示的消费倾向下降,意味着消费的侧面――储蓄的意愿提高,形成“预防性储蓄”。你存钱了吗?“居民存款高增”另有原因!后疫情时代,能刺激消费的“超额储蓄”有多少?

  疫情防控政策优化后,消费场景恢复后消费存在反弹的空间,一部分“超额储蓄”或带来居民消费的阶段性修复,但是消费能否持续改善的基础依旧在于能否稳定居民的收入预期、修复因疫情而下滑的消费能力。

  德邦证券认为,“超额储蓄”本身不能修复因为居民部门对收入增长预期下滑而压缩的消费空间,不宜高估“超额储蓄”对消费损失的回补能力。

  直观的来看,既然居民存款高增长的情况不是在新冠疫情到来以后就开始的,那么我们必然不能将居民存款高增的原因,全部归为新冠疫情期间居民超额储蓄的增加,势必存在其它因素。

  另外一方面,存款高增长,是不是整个社会的货币创造速度加快了呢?

  为了剔除经济周期性的波动对居民存款变化的影响,我们用社融增速来代表整个社会货币的创造速度,结果发现,在2017年之前的几年时间里,居民存款增长持续落后于整个社会的货币创造速度;但是从2018年开始,二者的缺口开始快速弥合,尤其是2018、2019两年,弥合速度非常快,居民存款增速从落后于、转为了领先于整个社会的货币创造速度。

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  尤其是2022年以来,居民存款增速快速攀升,远远拉开了与货币创造速度之间的距离。由此来看,货币创造速度没有明显加快的情况下,存款反而也增加了,所以总量的货币创造速度也不是居民存款高增的原因。

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  主要原因:居民财富结构“大迁徙”

  要寻找存款高增背后的原因,是不是“超额储蓄”,我们首先要理解一个更宏大的背景:存款其实只是居民部门多种财富配置渠道中的其中一个渠道而已,并不是唯一渠道,而且存款在居民财富中的占比并不高。

  根据央行2019年对城镇居民部门资产负债的调查情况,我国居民资产中,现金和存款占比只有8%,占比并不大;配置比例最高的是房产,占比高达59.1%,如果加上商铺则高达65.9%;其次是厂房设备(6.1%),汽车(5.2%);理财、资管产品、信托占比5.4%,其它金融资产占比7%。

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  所以存款只是居民财富配置中的一部分,而且是不太高的一部分,如果居民的财富结构发生比较大的变化,例如从其它资产类别向存款“迁徙”,那么即使居民财富和储蓄没有增加的情况下,存款也会出现高增长。

  首先是房地产市场的下行,房地产是我国居民配置比例最高的一个渠道,但是在2018年之后,房地产市场储藏财富的功能就开始下降。一方面,存量的房产面临价格下跌、价值缩水的压力,居民可能会卖掉存量的房产,转换为现金或存款;另一方面,即使存量的房地产资产配置不变的情况下,居民每年还有增量的收入或储蓄,这些增量配置向房地产领域的意愿也会明显下降。

  而房地产市场的下行,还会给居民财富的配置结构产生另外一种影响,即居民的金融资产可能也会向存款领域集中。

  你存钱了吗?“居民存款高增”另有原因!后疫情时代,能刺激消费的“超额储蓄”有多少?由于近几年的银行理财中,主要购买者已经是个人投资者,所以我们不妨将理财和存款加在一起来计算居民的储蓄规模。结果显示,将理财加回来后,存款的增速就没有那么高了,可以下拉2022年的存款增速大约4个百分点,这也印证了存款高增长背后,一个重要的原因是居民财富形式的变化。

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  到底有没有“超额储蓄”?

  如果仅仅是居民的房产、金融资产向存款集中这种结构变化,那会不会没有超额储蓄呢?

  我们从居民的收入、支出状况进行测算,其实是有超额储蓄的。因为疫情期间,并不是所有的居民的收入都受到了很大的冲击,同时由于出行不正常,居民有一部分消费需求是明显受到抑制的,这都会带来短期内的超额储蓄。

  从理论上来说,要看居民有没有超额储蓄,有多少超额储蓄,并不应该看存款的变化,而应该看居民收入和支出的相对变化情况,美国、欧洲等其它经济体的超额储蓄测算都是采用居民收入和支出的数据来做的,这也是比较规范的方法。

  我们根据国家统计局每个季度调查的居民可支配收入和支出数据来测算,在过去三年多的疫情当中,居民实际的储蓄率明显超出理论值(可以叫做潜在储蓄率),尤其是2020年四季度,比较明显,因为当时经济很强劲,总量经济增速超越了疫情之前,但居民出行还是受到较大限制,所以消费需求无法正常释放,带来了超额储蓄。2021年以来,随着经济的下行,居民收入增速的降低,超额储蓄率明显回落,但也没有完全消失。

  具体有多少超额储蓄?

  或在3万亿附近。我们将居民部门实际的储蓄超过理论上需要的储蓄部分,视为超额储蓄,估算下来,截至2022年9月,我国居民部门的超额储蓄接近2.9万亿人民币,距离居民存款接近8万亿的同比多增规模,还相差甚远。

  如果考虑到2022年4季度疫情的集中影响,可能当前的超额储蓄规模已经达到了3万亿附近,甚至还要略高一些。这3万亿左右的超额储蓄,是接下来人口流动逐步正常化后,消费恢复的重要保障。这三万亿的超额储蓄如果完全释放,能够带动将近7%的居民名义消费增长,4.8%的整体名义消费增长,2.5%的GDP名义增长。不过能否完全释放出来,以及能否在2023年一年内释放出来,是需要后续观察的。