一、概述

  近年来,我国债券市场信用风险持续暴露,违约事件的发生呈现常态化趋势,违约处置与回收受到市场参与者的广泛关注。从我国现行的法律框架和既有的违约处置情况来看,现阶段,我国公募债券市场无担保债券违约处置仍主要通过自主协商和司法程序两种方式,其中自主协商分为自筹资金、第三方代偿和债务重组,司法程序分为求偿诉讼和破产程序。其中破产程序是在债务人丧失清偿能力时的债务特别清偿程序,包括破产清算模式的市场退出程序和重整、和解模式的企业挽救程序,实践中我们常称为破产诉讼。目前破产诉讼已成为处置债券的主要方式,其相关程序由法律规定,是保护债权人利益的最后防线,对于有效处置债券风险,优化资源配置具有重要意义。本文将聚焦于破产诉讼违约处置方式,分析我国破产程序的基本机制及现阶段我国破产诉讼方式的违约处置现状。

  二、破产程序的基本机制

  (一)定义

  根据我国《破产法》[1],当企业法人不能清偿到期债务,并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力时,可申请进行破产程序。破产程序包括破产重整、破产和解和破产清算,其中,破产清算和破产和解申请需要以债务人出现以上破产原因为前提,而破产重整的条件更为宽松,在债务人出现以上破产原因或发生破产原因的可能时即可提起申请。

  破产重整适用于由短期债务高企、暂时性资金流断裂等短期因素或者行业陷入低迷、企业体制机制陈旧等原因导致的违约情况,债务人仍有维持价值和经营好转的希望,经由债权人或债务人等申请,在法院的主持和利害关系人的参与下,可以通过破产重整实现有效资源配置,使企业重获经营能力,妥善解决债务问题。破产重整的措施较为丰富,只要法律没有明确限制或禁止的,原则上都可以实施,如延期偿还、减免债务、转让资产等方式。

  破产和解适用于经营潜力较高的企业,一般是指当债务人出现破产原因时,由债务人提出,通过债权人让步的方式,减免债务数额或延长债务履行时间,经法院审巳峡珊笾罩蛊撇绦颍苊庹袢似撇逅恪

  破产清算是企业经营出现不可逆转的恶化,无法通过重整或和解继续生存下去,由债务人或债权人提出,法院宣告债务人破产后,由破产管理人对破产财产进行清算、评估、处理,并按照规定的程序和分配规则对破产财产进行分配,最终通过对债权债务关系的全面清理后退出市场。

  (二)破产程序的基本流程

  根据《破产法》规定和破产案例实践经验来看,破产程序的基本流程如下:当企业法人出现了《破产法》规定的重整事由,债权人、债务人、出资人和受托管理人可以向法院申请进入破产程序。人民法院裁定受理破产申请的同时指定破产管理人。法院公告通知债权人,确定债权人申报债权的期限,并确定第一次债权人会议召开的时间和地点。债务人或破产管理人自法院裁定重整之日起六个月内(经请求法院可裁定延期3个月)向法院和债权人会议同时提交《重整计划草案》,如果未按期提交,法院裁定终止重整程序并宣告破产。法院自收到《重整计划草案》之日起30日内通知并召开债权人会议,债权人参加会议进行讨论,并分组进行表决。自《重整计划草案》表决通过之日起10日内,债务人或破产管理人向法院提出批准《重整计划草案》的申请,法院审查认为合法的,自收到之日起30日内裁定批准,终止重整程序并予以公告。《重整计划草案》获批后,进入《重整计划》的执行程序,由债务人负责执行,破产管理人监督。监督期内债务人应向破产管理人报告执行情况和收入财务情况,监督期满时破产管理人向法院提交监督报告,报告之日监督职责终止。若债务人不能执行或者不执行《重整计划》,法院经破产管理人或利害关系人的请求,裁定终止《重整计划》的执行并宣告债务人破产,此后进入破产清算程序(详见图1)。

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  (三)破产申请人

  《破产法》规定,债权人、债务人和出资人均可以向法院提出重整申请。除此之外,最高人民法院于2020年7月15日发布了《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》(以下简称《座谈会纪要》),其中明确了债券受托管理人的诉讼主体资格,指出债券受托管理人具有申请发行人破产重整、破产清算的资格。截至2020年末,我国公募债券市场违约发行人中24家企业由债务人申请进入破产程序,27家企业由债权人申请进入破产程序,另有2家企业由债券受托管理人申请进入破产程序。由于受托管理人的职责权限在政策与法律上确定时间较晚、且存在潜在利益冲突等问题,现阶段由受托管理人申请破产程序的案例较少。

  实务中,债务人发动重整程序的积极性比债权人更高。一方面,债务人希望减轻其财务负担,尽快达到重整的目的,而债权人则希望债权早日获得足额清偿,以免因迟延或部分免除清偿而受损害。另一方面,重整程序启动后的自动冻结制度[2],极大地限制债权人的行为。因此,重整程序在一定程度上变成了债务人拖延债务履行的手段,而且重整一般耗时较长,结果难以确定,重整失败的风险和成本将主要由债权人承担。

  (四)破产管理人

  破产管理人是破产程序启动以后依法设立的,在法院的指挥和监督之下全面接管债务人企业并负责债务人财产的保管、清理、估价、处理和分配等事物的专门机构,其向人民法院报告工作,并接受债权人会议和债权人委员会的监督。破产管理人一般由社会中介机构或个人组成,是破产案件管理的核心主体。我国《破产法》确立了破产管理人在破产程序中的中心地位,其中第三章规定了破产管理人的指定、更换、事项报告与监督、来源、执业禁止、职责、义务、辞去职务等基本内容,同时于第130条规定了对破产管理人未勤勉尽责、忠实执行职务的惩戒措施及法律责任。此外,最高法院在《破产法》实施前两个月颁行《关于审理企业破产案件指定管理人的规定》和《关于审理企业破产案件确定管理人报酬的规定》,分别对破产管理人名册的编制、破产管理人的指定、破产管理人的更换和破产管理人报酬的计算、确定、给付等制定了较为详尽的规则。2020年《座谈会纪要》进一步明确了在发行人破产重整、和解、清算程序中破产管理人及时确认债权、持续信息披露等义务,以及无正当理由不予确认债权的赔偿责任。

  根据我国《破产法》第73条和74条,债务人进入破产程序后,可以申请自行管理或者由破产管理人负责管理财产和营业事务。在债务人自行管理模式下,破产管理人主要担任重整期间的监督者,对债务人的经营管理行为、重整计划的草拟和表决等情况进行监督。在破产管理人管理的模式下,破产管理人负责接管债务人财产账册、调查债务人财产和经营状况、管理和处分债务人财产、负责债务人的经营管理以及负责重整计划草案制作等有关事务。在重整计划执行阶段,两种模式下破产管理人均担任监督者,并向法院提交监督报告。而债权人会议和法院则通过监督破产管理人来间接监督债务人,使得破产管理人在重整计划执行期间责任重大。我国现行的破产管理人制度渐趋成熟,但其中仍存在不少问题,例如破产管理人选任制度缺乏统一标准、破产管理人酬金制度有待规范、对破产管理人的监督制度不完善以及破产管理人的义务标准不明确等。

  (五)债权人会议和债权人委员会

  根据《破产法》规定,债权人会议由依法申报债权的债权人组成,以保障债权人共同利益为目的,是实现债权人的破产程序参与权、讨论决定有关破产事宜、表达债权人意志、协调债权人行为的破产议事机构,是债权人参与破产程序、维护其利益的自治团体。《破产法》第59条规定了依法申报债权的债权人有权参加债权人会议,享有表决权,第61条规定了债权人会议的职权[3]。

  债权人委员会是遵循债权人的共同意志,代表债权人会议在职权范围内对破产管理人的活动以及破产程序的合法、公正进行日常监督,是处理破产程序中债权人会议授权其解决的有关事项的机构。根据《破产法》,债权人会议可以决定是否设立债权人委员会,并有权对债权人委员会的成员进行选任和更换。实践中,债权人委员会的设立,一般是由破产管理人提议后经由债权人会议表决通过和法院认可的,若破产管理人未就该事项进行提议则债权人委员会设立非常困难。此外,《破产法》规定破产管理人实施对债权人利益有重大影响的财产处分行为时,应当及时向债权人委员会进行报告,但对于报告的效力到底如何界定,法律并没有做出明确的解释,限制了债权人委员会在履行职权、有效维护债权人利益和监督破产管理人工作等方面发挥的作用。

  (六)重整计划制定、分组和表决

  重整计划草案的制定方面,我国《破产法》规定重整计划草案的制定权归属于破产管理人和债务人,债权人仅能够就破产管理人或债务人提交的重整计划草案进行表决,处于相对被动的地位。在重整计划草案的制定过程中如果未能充分考虑到债权人利益,可能面临着具有重整价值的企业由于重整计划的权益平衡问题而没有获得通过,进而进入破产清算程序。

  债权人分组方面,根据《破产法》关于同一性质的债权人平等对待的原则,重整计划草案采用的是在债权人会议上对债权人进行分组表决的方法。《破产法》第82条规定,重整计划应当将债权分为有财产担保债权、职工债权、税款、普通债权,法院在必要时可以在普通债权人中设立小额债权组,第87条规定相同性质和相同受偿顺位的债权在每一组内的受偿金额、受偿方式上应当是相同的。由于破产重整程序作为一个以各类债权人为主的利益各方的博弈谈判程序,简单的分组不利于重整计划草案的通过,因此实践中法院和破产管理人作出了有益的突破和尝试。例如在遵循法定分组的前提下,在普通债权中再分类,以不同的受偿方式、金额等满足不同债权人的利益诉求;允许给与小额债权人更大比例的清偿、甚至全额清偿,可以保证重整计划得到小额债权人组的接受,从而促进企业重生。

  重整计划草案的表决方面,《破产法》第84条规定,“出席会议的同一表决组的债权人过半数同意重整计划草案,并且其所代表的债权额占该组债权总额的三分之二以上的,即为该组通过重整计划草案”,即重整计划草案的通过需要满足债权人人数半数和债权额过三分之二两项条件。该标准不仅限定了债权额,同时也限定了债权人数,在很大程度上保护了中小债权人的利益。此外,出于实现社会效益最大化、解决搭便车问题和提高重整效率等考虑,我国《破产法》第87条规定,当所有表决组未能一致通过重整计划时,法院可以在符合法律规定的前提下强制通过重整计划,但是《破产法》仅规定了法院强制裁定批准破产重整草案的前提和方式,未对该裁定的救济程序作出规定,因此债权人的利益未得到充分保障。

  (七)债券持有人会议和债券受托管理人在破产程序中的应用

  债券持有人会议是指由本期债券全体债券持有人组成,为决定与本期债券持有人的利益有重大关系的事项,按照债券持有人所持有的债券面值通过投票等方式行使表决权的,代表全体债券持有人利益、形成债券持有人集体意志的非常设组织,是我国债券市场重要的投资保护机制[4]。一旦公司发行公司债券,即应成立债券持有人会议,作为维护债券持有人利益的组织性保护机构。债券持有人会议是强化债券持有人权利主体地位、统一债券持有人立场的债券市场基础性制度,也是债券持有人指挥和监督受托管理人勤勉履职的专门制度安排。

  债券受托管理人制度是重要的投资者保护机制之一[5]。在发行人发生预期违约或实质违约时,债券持有人可以要求受托管理人履行其基于法定及约定之义务,采取包括与发行人谈判、召集债券持有人会议、要求发行人追加担保、启动募集说明书、受托管理协议中规定的偿债保障措施等措施维护自身权益。

  2020年《座谈会纪要》确定了债券持有人会议和债券受托管理人制度在破产程序中的法律地位。《座谈会纪要》统一了公司债券、企业债券和非金融企业债务融资工具的法律适用,围绕受托管理人与债券持有人两大核心进行多方面的具体规则展开:一是强调人民法院在案件审理过程中要充分发挥债券持有人会议的议事平台作用,明确持有人会议决议对全体债券持有人具有约束力;二是明确符合条件的债券受托管理人、债券持有人会议推选的代表人有权以自己的名义提起诉讼,同时保留了其他债券持有人另行单独或者共同申请发行人破产重整、破产清算的权利;三是肯定受托管理人和债券持有人会议推选的代表人的债权人委员会成员资格,以体现和代表多数债券持有人的意志和利益。

  (八)预重整

  预重整是在美国破产实践中发展起来的一种重整模式,我国现阶段虽然尚未有对预重整专门的立法规范,但在实践中已有较多应用。最高人民法院于2018年3月4日发布的《全国法院破产审判工作会议纪要》(以下简称《会议纪要》)最先提出“探索推行庭外重组与庭内重整制度的衔接。在企业进入重整程序之前,可以先由债权人与债务人、出资人等利害关系人通过庭外商业谈判,拟定重组方案。重整程序启动后,可以重组方案为依据拟定重整计划草案提交人民法院依法审查批准”,在一定层面上鼓励对预重整的有益探索。

  我国预重整实践中有三种模式:一是在破产申请受理前的法庭外预重整,在该模式下,通常由债权人和债务人、股东等利害关系人自行谈判形成重整方案,之后再由债务人向法院提起破产重整申请,法院批准后按照此前形成的重整方案执行并终结;二是在破产申请受理前的法庭内预重整,在该模式下,法院根据债务人申请登记立案重整,对公司先行预重整,并指定重整工作组为破产管理人,预重整事项由法院依法进行;三是法院受理破产清算之后的预重整,该模式下,法院受理债务人破产申请后,在宣告债务人破产之前,债权人、债务人、股东等利害关系人在此阶段进行谈判并完成预重整方案,条件成熟时再提出重整申请,由清算程序转重整程序。截至2020年末,我国公募债券市场通过预重整发生违约处置的发行人有5家,均采用第二种模式。

  预重整制度最大的特点是打破了传统的制度模式,将披露债务人信息、统计债权情况、重整计划草案制定及债权人表决程序提前到法院裁定受理破产重整程序之前,帮助债券持有人提前明确发行人的重整过程和重整计划的大致方案,使其可以有充足时间与发行人或中介机构进行谈判沟通,在各利益相关方达成共识后将相关方案提交法院。预重整制度减少了司法公权力的介入,缩短了破产程序运转周期,有利于提高重整效率。

  (九)关联企业合并重整

  关联企业实质合并重整是指将与破产企业所有相关联的企业一并纳入破产程序,将关联企业的资产和负债一并计算,消除关联企业之间相互债权债务与担保关系,将合并后的破产财产按统一比例分配给关联企业所有的债权人。该制度的优点在于能够简化程序,降低财产处置成本,提高重整效率,有利于债权人的公平清偿利益。截至2020年末,我国公募债券市场违约发行人中共有20家发行人及其关联企业被法院裁定合并重整。

  《会议纪要》第32条规定,同时符合“法人人格高度混同、区分各关联企业成员财产的成本过高、严重损害债权人公平清偿利益”时,可以适用实质合并规则。此外,最高人民法院对实质合并申请的审查规定了严格的听证程序,第33条规定,法院应组织相关利害关系人进行听证,综合考虑关联企业之间资产的混同程序及其持续时间、各企业之间的利益关系、债权人整体清偿利益、增加企业重整的可能性等因素。《会议纪要》对于实质合并重整程序的使用具有重要的指导作用,但随着实践中关联企业合并破产案件增多,相关法律规范仍有待完善。

  三、我国现阶段破产诉讼处置现状

  (一)破产诉讼已成为处置违约债券的主要方式

  从我国现行的法律框架和既有的违约处置情况来看,现阶段,我国公募债券市场无担保债券违约处置仍主要通过自主协商和司法程序两种方式,其中自主协商分为自筹资金、第三方代偿和债务重组,司法程序分为求偿诉讼和破产程序。从我国公募债券违约处置的实践案例中来看,2017年之前违约处置最常用的方式是自筹资金,存在较多非市场化干预的情况;近年来,更多的发行人采用破产重整、债务重组等方式进行违约处置,市场化程度逐步提升。具体来看,截至2020年末,在已确定(或拟定)违约处置方式的88家公募违约发行人中,采用破产诉讼方式进行违约处置的发行人家数和债券期数最多,其次是债务重组和自筹资金方式。其中破产重整(违约发行人46家、涉及违约债券136期)、破产和解(违约发行人3家、涉及违约债券18期)、破产清算(违约发行人4家、涉及违约债券16期)、债务重组(违约发行人21家、涉及违约债券38期)、自筹资金(违约发行人17家、涉及违约债券23期)。整体来看,破产诉讼已经成为处置债券违约的主要方式,而破产重整为破产诉讼中的主要违约处置方式[6]

  (二)破产程序处置进程缓慢,回收期限较长,回收难度较大

  从处置进程来看,截至2020年末,我国公募债券市场已有12家违约企业通过破产程序完成违约处置,其中除富贵鸟股份有限公司采取的破产清算程序外,其余11家发行人均采取破产重整程序。从违约企业债权人或债务人申请破产程序日开始至重整计划执行完毕的时间整体较长,其中4家发行人历时5个月~1年,4家发行人历时1年~2年,2家发行人耗时2年以上。企业的平均耗时高达460天,其中沈阳机床股份有限公司耗时最短(171天),耗时最久的是通过破产清算程序处置的富贵鸟股份有限公司,历时817天。整体来看,企业通过破产程序完成违约处置的进程较为缓慢。除此之外,截至2020年末另有40家公募违约债券发行人仍处于(或拟进入)破产程序进程中,受诉讼程序复杂、债权人利益难以保证以及不确定性事件冲击等因素影响,破产程序违约处置方式仍存在较大难度

  从违约回收期限来看,通过破产程序完成违约处置的12家发行人中,违约发生日至重整计划执行完毕的平均耗时高达630天,各发行人回收期限分布差异较大,其中,4家发行人的回收期限历时3个月~1年,3家发行人的回收期限介于1~2年,5家发行人回收期限耗时2年以上。整体来看,受破产程序复杂影响,违约处置的回收期限较长。

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  从回收率[7]水平来看,截至2020年末,在已确定(或拟定)违约处置方式的88家公募违约债券发行人中,有53家违约发行人采用破产诉讼方式进行违约处置,破产诉讼的回收率仅为0.12%,低于公募债券市场整体水平(14.84%),一方面受违约发行人进入破产诉讼的程序复杂,回收期限长,回收的不确定性较高;另一方面我国破产程序信息披露不完善,无法准确获悉所有的回收数据;此外,破产程序下的清偿方案多样,简单的回收率数值无法准确刻画违约债券回收水平。

  (三)清偿方案不断丰富,大多数企业对中小债权人设置保护机制,并采取多种处置方案结合的方式进行风险处置

  破产程序中的风险处置是对债务人资产进行合理分配,从而分散、转移、消化风险的过程。处置方式具体包括股东出资支持或削减股东权益、债务打折、留债展期或债转股等,实践中往往综合使用。整体来看,对普通债权的偿付,一定额度以下部分基本均涉及了现金清偿方式,一定额度以上分别采用债转股、债务打折、留债展期等方式相结合。

  设定一定额度的现金清偿方式,在一定程度上保护了中小投资者的利益,使人数众多而风险承担能力较低的普通债权人获得较有保障的清偿数额。如2020年,东辰控股集团有限公司、亿阳集团股份有限公司、山东胜通集团股份有限公司、青海盐湖工业股份有限公司等违约发行人的破产重整计划均为中小债权人设置特殊保护机制,即对中小债权人进行全额现金清偿,保护起点在5万~50万元之间,以保护中小投资者利益。

  除现金清偿外,截至目前我国公募债券市场破产重整案例中常见的处置方式包括债转股、债务打折、留债展期等,这些方式有利于缓解企业资金压力,促使企业经营进入良性循环发展。由于破产重整的适用目标是企业摆脱经营困境,维持其正常经营秩序,为此,重整措施多为债务重组方式,只要法律没有明确限制或者禁止,原则上都可以实施,如可采取延期偿还或减免债务的方式,采取无偿转让股份,将债权转为股份,向特定对象定向发行新股或公司债券等,还可以通过引入战略投资者、业务重组等内容,以使债务人企业摆脱财务困境、免于破产宣告。

  实践中,重整企业往往采取多种处置方案结合的方式,并针对不同类型的债权人设置多种可选方案方式进行违约处置。企业在重整计划中,通过差异化的清偿方案,给予投资者一定选择权,满足不同风险偏好、流动性偏好的投资者的实际需求,同时极大地提升了重整进程的效率,并兼顾了各类债权主体的公平性,保护了投资者的合法权益。柳州化工股份有限公司(以下简称“柳州化工”)和沈阳机床股份有限公司(以下简称“沈阳机床”)为例,柳州化工为化解公司危机、消除公司债务负担,采用一定限额的现金清偿、债转股、债务打折相结合的方式进行违约处置,并以重整为契机,积极引入重整投资人,对公司业务结构进行调整,实现业务转型、升级。沈阳机床则采用一定限额现金清偿、留债展期、债转股以及债务打折相结合的方式,具体安排为每家债权人优先在50万元(含本数)范围内获得一次性现金清偿,超出50万元的部分,区分金融普通债权和非金融普通债权,按照以下方式分别清偿:金融普通债权在50万元以上的部分通过留债、以股抵债方式予以清偿,非金融普通债权在50万元以上的部分,可以选择按15%的清偿比例在重整计划执行期限内获得一次性现金清偿,其余部分豁免,或按30%的清偿比例在三年内分期清偿,其余部分豁免。

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  (四)违约发行人中采用合并重整和预重整方式的发行人不断增加

  近年来合并重整的案例逐渐增多,截至2020年末破产重整企业中被裁定进入合并重整程序的企业达20家。合并重整是法院在判断企业之间具有股权控制或职务控制等关联关系,企业之间存在法人人格高度混同而导致区分各关联企业成员财产的成本过高、严重损害债权人公平清偿利益时采用的破产审理方式,在一定程度上能够简化程序,降低财产处置成本,提高重整效率,有利于债权人的公平清偿利益。

  2019年,我国公募债券市场首次出现违约发行人采用预重整方式进行违约处置,2020年进行预重整处置的发行人上升至5家,这些预重整案例均采用法庭内重整前置程序的预重整方式,该模式有助于在正式进入重整程序前,给企业更多的时间与债权人进行协商,达成框架性的债务重组协议,有利于在进入破产重整程序后,更快地通过、更顺利地执行重整计划草案,避免企业重整失败,走向破产清算。

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  (五)破产和解

  破产和解往往是针对具有产业基础及发展前景、暂时出现流动性困难企业所采取的违约处置方式。在我国破产案例中,破产和解实践案例相对较少,2019年北京华业资本控股股份有限公司曾提交破产和解申请,但截至2020年末仍没有相关进展。2020年西王集团有限公司(以下简称“西王集团”)被法院裁定认可破产和解协议,成为我国公募债券市场依托破产和解的方式大规模、集中化解决违约债券的首个案例。西王集团破产和解案例的特点主要体现在四个方面,一是西王集团整体负债率不高,具有良好的产业基础,市场竞争力仍然较强,通过破产和解可以优化集团资产负债结构,恢复企业持续经营能力;二是法院借助政府招商平台,为西王集团引进战略投资人,同时引入听证制度,积极促成债权人、债务人、投资人、职工代表等达成和解的深度共识;三是西王集团和解方案涉及现金清偿、分期偿付、债转股等多样化方式,以市场化、法治化手段有力保障债权人利益;四是从2020年2月法院裁定受理西王集团破产和解申请至4月16日法院裁定认可西和解协议,终止和解程序,案例审理时长仅55天。此外,山东玉皇化工有限公司等32家公司(以下简称“山东玉皇等32家公司”)以不能清偿到期债务且资不抵债、32家公司高度关联且法人人格混同为由,于2020年10月向法院提出合并和解申请,11月5日法院裁定合并和解,12月14日,法院裁定认可和解协议并终止合并和解程序,案例审理时长仅56天。从和解协议来看,和解方案涉及现金清偿、留债展期、债务打折等多样化方式。

  整体来看,西王集团和山东玉皇等32家公司和解程序历时较短,清偿方式多样化,对我国后续采用破产和解违约处置方式具有一定借鉴意义。

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  (六)破产清算

  破产清算是针对没有挽救希望和生存价值的企业,通过对债权债务关系的全面清理退出市场。破产清算在优化资源配置、实现优胜劣汰方面具有重要作用。截至2020年末,我国采用破产清算的违约处置的发行人有4家,其中上海华信国际集团有限公司刚泰集团有限公司的债权人分别以公司已经严重资不抵债,且无继续经营的能力,缺乏挽救可能性和不能清偿到期债务且明显缺乏清偿能力为由,直接向法院申请破产清算,最终法院裁定破产清算;铁牛集团有限公司为法院先裁定受理破产重整申请,但随后破产管理人以公司严重资不抵债,失去主要对外投资资产的控制权,缺乏重整可行性为由,向法院申请破产清算,最终法院裁定破产清算;而富贵鸟股份有限公司为法院先裁定进入破产重整程序,但由于重整计划草案对普通债权人的现金清偿比例较低,导致两次重整计划草案均未获得债权人通过,最终法院认为公司存在恶意减少债务人财产以及其他显著不利于债权人的行为,并且重整价值及挽救可能性较低,裁定重整失败,进入破产清算程序。

  系列报告之一:我国公募债券市场主要违约处置方式之破产诉讼

  四、小结

  近年来,随着我国违约处置制度建设不断完善,市场化、法治化违约债券处置进程不断加快,破产程序已经成为我国处置违约债券的主要方式,是保护债权人利益的重要途径。从破产实践来看,破产诉讼违约处置方式下违约发行人清偿方案不断丰富,采用合并重整和预重整方式的发行人也不断增加,但仍存在破产程序处置进程缓慢、回收期限较长、回收率较低等问题。随着债券市场的不断成熟,在市场化、法治化债券违约处置渐成常态的背景下,预计我国将持续推进市场化的违约处置机制建设,丰富债券违约处置方式,加大投资者保护力度,提升债券违约处置的效率,推动我国债券市场的健康发展。


  [1]指《中华人民共和国企业破产法》,由中华人民共和国第十届全国人民代表大会常务委员会第二十三次会议于2006年8月27日通过,自2007年6月1日起施行。以下同。

  [2]我国《破产法》第75条规定,重整期间,对债务人的特定财产享有的担保物权暂停行使。重整程序中的自动冻结制度可以阻止程序开始后个别债权人的个别追讨债务的行为,还可以防止个别追偿行为对债务人继续营业造成影响,使担保物尽可能被用于继续营业,以实现拯救企业的目标。

  [3]《破产法》第61条规定,债权人会议行使下列职权:(一)核查债权;(二)申请人民法院更换管理人,审查管理人的费用和报酬;(三)监督管理人;(四)选任和更换债权人委员会成员;(五)决定继续或者停止债务人的营业;(六)通过重整计划;(七)通过和解协议;(八)通过债务人财产的管理方案;(九)通过破产财产的变价方案;(十)通过破产财产的分配方案;(十一)人民法院认为应当由持有人会议行使的其他职权。

  [4]2003年证监会颁布《证券公司债券管理暂行办法》,首次践行持有人会议制度,此后,2015年《公司债券发行与交易管理办法》和2019年《银行间债券市场非金融企业债务融资工具持有人会议规程》(修订稿)中均规定发行人应当在发行文件中约定持有人会议的召集人,发行人申请破产时,召集人应当召集持有人会议。但是以上制度法律效力较低,债券持有人会议形成的决议常常因效力不明、约束力不够而难以获得各方认可。新《证券法》规定“债券持有人会议按照相关规定及会议规则的程序要求所形成的决议对全体债券持有人有约束力”,明确了债券持有人的地位和决议效力。

  [5]我国2019年新《证券法》第92条第一次正式将债券受托管理人制度纳入法律层面予以规定,明确要求公开发行公司债券,应由发行人为债券持有人聘请债券受托管理人并订立债券受托管理协议。2020年6月三部委联合发布的《关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知》,明确提出“充分发挥受托管理人和债券持有人会议制度在债券违约处置中的核心作用”。

  [6]详细数据见联合资信《2020年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究》。

  [7]公募债券市场回收率为回收规模与违约规模的比值,剔除无法获悉回收规模的违约债券,以下同。