摘 要

  2022年,全球经济增速放缓,通胀高企,进入滞胀时代,国内疫情重炽,俄乌战火纷飞,市场避险情绪急升,全球金融市场一片哀鸿,美联储3月份开启加息周期,市场流动压力骤增。能源危机和高通胀影响下,铜价易涨难跌,但是需求的负反馈开始累积,一旦经济下行周期开启,届时凌厉掉头直下的原油将带崩铜价。虽然历史上美元加息周期中铜价往往因仍处于经济过热周期,随着生产扩张而上涨,但当美元指数走高,铜价承压冲顶回落的风险加大。铜基本面上,需求端,基建继续发力,电力投资超预期,汽车回暖,房地产二季度或迎来市场底。供应端,全球铜精矿供应宽松,铜冶炼产能加速释放,供需缺口加快收敛,全球精炼铜现货库存处于低位支撑铜价,国内疫情影响铜生产和运输,现货升水走高。

  总而言之,受能源危机和俄乌战争影响,高通胀和供应担忧下,铜价在一季度整体重心上移,并多次出现脉冲式上涨,一度逼近2021年高点。然而高通胀下美联储可能加快缩表和超预期加息,全球流动性收紧,铜价上方压力增加。二季度,预计铜价波动加剧,高位冲顶回落的可能性加大,可能再度复刻一季度的多次脉冲式暴涨暴跌,建议伦铜波动区间在9000-10800美元,沪铜主力合约波动区间在67000-75000元。虎年总是带来双倍的惊喜和惊吓,捉摸不定,难以预测,建议合理降低仓位,控制风险!

  风险提示:需求大幅不及预期,美联储加息超预期,国内疫情超预期,经济提前进入衰退

  目录

  1行情回顾

  2二季度铜价展望

  3 宏观面分析

  3.1 俄乌战争改变全球格局和走向,能源危机加剧

  3.2 全球经济进入滞胀,疫情和战争阻碍复苏

  3.3 美联储开启加息周期,市场流动性收紧

  3.4 国内经济开局良好,疫情重炽引担忧

  4 基本面分析

  4.1需求方面

  4.1.1电网:传统电力,新型能源齐头并进,电网电力投资超预期

  4.1.2房地产:乍暖还寒,房地产的小阳春未能出现

  4.1.3基建:传统铁公基和新型基建东数西算,基建表现亮眼

  4.1.4汽车:芯片荒缓解,新能源汽车热度不减

  4.1.5家电:受房地产和出口拖累,表现一般

  4.2 中下游开工情况

  4.3供应端

  4.3.1 铜精矿整体供应增加,加工费上扬

  4.3.2 电解铜供需紧平衡

  4.3.3 库存低位支撑铜价

  5投机资金持仓

  6风险提示

  1 行情回顾

  2022年一季度铜价整体重心上移,高位宽幅震荡,数次出现脉冲式上涨。一月份,欧洲寒冬叠加天然气供应紧缺,欧洲天然气价格飙升,能源危机卷土重来,欧洲锌铝冶炼厂减产规模扩大,有色板块整体上涨,伦铜现货货源紧缺,铜价冲高至1万关口后又快速回落,沪铜波动加剧,短暂冲高7万2附近后一度回落至69500元/吨。2月份,国内春节后广西百色出现疫情,市场对电解铝供应担忧加剧,情绪带动整个有色板块上涨,沪铜价格中枢上移至71000元/吨,伦铜价格中枢上移至9900美元/吨。3月份,俄乌战事爆发,伦镍史诗级逼仓,美联储开启加息周期,油价飙升,国内疫情重炽,铜价在金融和避险属性加持下,继续上扬。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  2 二季度铜价展望

  宏观上,俄乌战争影响下,油价波动剧烈,目前俄乌局势缓和,和谈出现转机,但是欧美对俄制裁不会取消,能源市场供应依旧充满变数。全球能源危机和粮食危机造成的高通胀阻碍全球经济复苏,高油价下铜易涨难跌,但高价格导致的需求负反馈正在发酵,铜价高位回落风险累积。美联储开启加息周期,市场流动性收紧,但铜在通胀周期前半段往往随着需求提高和生产扩张而上涨,而当美联储加息到一定的程度,美元走强,经济需求受抑制,供应过剩,铜价将大概率承压下行。高油价和强美元相互角力,铜价受此影响波动加剧。

  基本面上,全球铜精矿供应改善,加工费上扬,冶炼产能爬坡,二季度国内精铜供需预计将双双回升,但是目前国内多地疫情爆发,对电解铜生产运输和铜加工企业开工以及下游终端消费均产生不利影响,此外,海外通胀高企,恐将进一步削弱铜消费表现,警惕再度出现旺季不旺的情况。现货端低库存和内外价差较大,整体铜现货供应偏紧,对铜价有一定支撑。

  综合而言,能源危机和美元加息周期背景下,宏观多空交织,铜价波动将加剧,高位冲顶回落的可能性加大,可能再度复刻一季度的多次脉冲式暴涨暴跌,预计二季度伦铜波动区间在9000-10800美元,沪铜主力合约波动区间在67000-75000元。

  3 宏观面分析

  3.1 俄乌战争改变全球格局和走向,能源危机加剧

  原油深度参与经济生活的方方面面,所以原油价格对全球经济周期运行具有很强的指导意义。历史上原油多次因战争危机或经济危机而大幅上涨,本轮油价上涨根源是全球疫情引发的世界公共卫生危机,各国为了摆脱疫情封锁导致的经济衰退,采用了超级宽松的财政政策和货币政策,供需错配和货币泛滥下,油价节节攀升。

  原油作为大宗商品之母和经济发展的引擎,直接影响各类运输成本,尤其对以海洋远洋运输为主的大宗商品影响巨大。油价大幅上涨引发的通胀最终将抑制有效需求和导致货币政策收紧,当需求的负反馈累计到阈值,经济下行周期开启,油价往往会不顾一切的凌厉掉头直下。长期来看,原油和铜价有着很强的正相关性,需要警惕原油价格高位回落带崩铜价。本因随着全球疫情缓和,经济复苏和货币政策收紧而回落的原油,因为俄乌战争的爆发而进入了战争危机模式。俄乌战事最新有缓和迹象,俄罗斯称将大幅减少军事行动,和谈出现转机,但欧美对俄制裁不会取消,当前俄要求对“不友好”国家卢布结算能源遭到拒绝,全球能源供应短缺依旧存在。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  全球能源危机自2021年就开始出现,原油和天然气,煤炭等能源的供需失衡和低库存本就将能源价格推向高位,俄乌战争带来的供应不确定性更是成为了价格助燃剂。俄罗斯作为全球第三大原油出口国和第二大天然气出口国, 2020年,俄罗斯是世界上仅次于美国和欧佩克的第三大原油生产大国,俄罗斯石油年产量为524.4百万吨,全球占比12.59%。同时,俄罗斯又是除美国之外的世界上第二大天然气生产大国,2020年俄罗斯天然气年产量638.5十亿立方米,全球占比16.6%。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  欧盟主要国家对俄罗斯原油和天然气高度依赖,2021年,俄罗斯原油出口量的48%,天然气出口量的72%运至欧盟各国。虽然欧盟各国急切寻找美国,欧佩克,卡塔尔等国家作为能源进口替代国,但是积重难返,俄罗斯扼住了欧洲能源的咽喉。战争使得能源价格巨幅飙升,原油价格一度升至140美元附近,距离历史最高位147美元仅一步之遥。截至目前,仅2022年一季度,国际原油,天然气,煤炭涨幅就达到了40%左右。我国作为全球最大的原油进口国,2021年进口原油5.13亿吨,输入性通胀压力陡升。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  除了能源危机,粮食危机可能也近在咫尺,俄乌两国在全球小麦和玉米出口中分别占据26%和20%的份额,在欧盟小麦和玉米进口中的份额分别达到 30%和50%。俄罗斯同时也是全球最大氮肥出口国、第二大钾肥出口国、第三大磷肥出口国。战争和制裁影响下,俄乌的粮食今年出口预计将锐减30%以上。同时,拉尼娜气候影响下,气候异常自然灾害或频发,供应扰动下全球主要粮食价格飙升。根据农业部预测,2022年我国玉米产量与消费量缺口约达1500万吨;2022年我国大豆产量与消费量缺口超1亿吨。我国部分粮食如大豆、玉米、小麦等仍需进口,对外依存度较高,受国际影响较大。

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  美国通过五次北约东扩和遥控乌克兰的傀儡政权,或是本次战争的幕后推手,并将成为最大的受益国。美国一石多鸟:通过鼓吹战争和超级制裁,扰动全球能源价格,高价卖出天然气给欧洲,趁火打劫逼欧洲签下高价大额天然气进口合同。重新将俄罗斯塑造称欧洲的最大威胁,各国纷纷提高国防战备,从而卖出大量军火给欧洲。祭出SWFIT金融核弹和冻结美元结算,掐断俄罗斯进出口贸易,出动华尔街秃鹫,将俄罗斯所有海外资产洗劫一空。制造欧洲金融恐慌,刺激欧洲的资本寻求避险回流美国,助力美国经济。占据道德高点,拉帮结派,以中俄关系做文章借机打压污名化中国,巩固自身霸主地位。

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  3.2 全球经济进入滞胀,疫情和战争阻碍复苏

  铜作为强周期性大宗商品,因与宏观经济周期的波动密切相关而素有“铜博士”之称。铜价在我国加入WTO世贸组织之后,随着国内经济的建设而进入上升通道。长期来看,铜价和GDP增速存在较强的正相关性。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  IMF下调了2022年全球经济Gdp增长率0.5个百分点至4.4%,其中美国被下调了1.2个百分点至4.0%,中国被下调了0.8个百分点至4.8%,欧元区被下调了0.4个百分点至3.9%。并上调了全球主要经济体2022年的通胀预期,预计能源和食品的涨幅会超出预期,认为发达国家加息可能导致金融风险,对新兴市场和发展中经济体的资本流动,货币和财政状况不利,此外,俄乌战争引发的地缘政治紧张和2022年拉尼娜气候变化加剧严重自然灾害概率提高,全球经济危机四伏。

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  能源价格上涨带动PPI和CPI走高,全球通胀或将延续至2023年。3月,德国CPI7.3,前值5.1,法国CPI4.5,前值3.6,均创两国历史新高。2月美国CPI7.9,前值7.5,美国通胀续创40年以来新高。自2021年起,全球通胀快速飙升,从大宗商品原材料,到中间投入品,再到工业成品,海运运费等都面临上涨压力。宽松的货币政策和财政政策双重刺激下的需求快速反弹,然而疫情肆虐,经济封锁导致劳动力不足,供给短缺。供需失衡下,通胀螺旋式上升。全球主要经济体CPI扶摇直上,但全球主要经济体GDP增速自去年开始见顶回落,经济发展放缓,通货膨胀加剧,此消彼长下,全球将进入滞胀时代。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  全球经济复苏进程受阻,各主要经济体制造业PMI增速持续放缓。2月,全球摩根大通制造业PMI53.6,前值53.2,虽然略有回升,但不改变整体下滑趋势。3月,欧元区制造业PMI57.2,前值58.2,美国Markit制造业PMI58.5,前值57.3,德国制造业PMI57.6,前值58.4,欧美制造业PMI维持高位。

  3月,海外俄乌战争爆发,能源价格飙升带动大宗商品原材料价格上涨,企业生产成本骤升,经营压力增大。国内疫情影响下,居民消费下降,需求减少,多地封锁,经济生产生活遭受冲击。中国3月制造业PMI49.5,前值50.2,时隔4个月再次跌破荣枯线。3月财新中国PMI48.1,前值50.4,时隔一个月再次跌破50的荣枯线。而我国作为铜最大的冶炼国和消费国,财新中国PMI深刻反应了国内中小企业运行情况,因此其一般领先于铜价1-6个月。财新中国PMI表现疲软,预计后续铜价承受一定压力。

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  同时,我们也注意到,自2021年下半年,LME铜价和MSCI中国指数出现分叉,和MSCI发达市场指数走势趋同。在逆全球化和发达国家制造业回流的大背景下,铜价和发达市场的经济表现相关性加强。

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  根据Worldometer实时统计数据,截至北京时间2022年3月25日6时30分左右,全球累计确诊新冠肺炎病例超过4.7亿例,过去一周全球日均新增确诊病例169万,最高逼近400万,全球连续11周每周报告病例超千万。奥密克戎席卷全球,传播率高和毒性低造成其大规模传播,欧美等发达国家在高疫苗接种率和长达两年的社会达尔文式优胜劣汰的前提下几乎接近全民免疫,疫情的致死率和重症率已经接近普通流感,所以各国逐步放弃严格的隔离和封锁措施,以和病毒长期共存为导向,探索回归正常经济生活。

  我国疫情目前出现新一轮高峰,单日确诊接连刷新2020年3月以来纪录,疫情加速扩散,全国中高风险地区数量激增,多地出现封锁,对生产和生活造成影响。预计二季度,随着国内全面动态清零,通过加快全民接种加强针和推进口服特效药普及和抗原自测,建立起全民免疫防线后,将有可能探索出适合我国国情的动态防疫政策,让社会生产生活回归正轨。

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  3.3 美联储开启加息周期,市场流动性收紧

  美元作为美国霸权横行世界的载体。当美国经济出现问题时,美联储开启降息周期,刺激内需,天量美元随之涌向全球,造成全球通胀。当美国经济恢复活力,美联储开启加息周期,美元加速回流美国本土,收割全球财富,引发新兴市场和发展国家经济危机。历史上,每次美国开启加息周期,都将引发一场经济危机,上世纪的拉美债务危机,日本经济危机,亚洲金融危机,俄罗斯债务危机,2008年的次贷危机,2011年欧债危机。市场普遍认为本次美国加息周期相比历史上的加息周期对于经济周期的前瞻性有所减弱,因为政策的滞后性,通常而言,加息要在经济出现过热时开启,但美国的经济周期已经步入滞胀阶段,本次加息节点的后移可能导致加息的力度加深,次数增多,以追赶经济周期的进度。

  美国2月零售和食品服务销售同比增长17.6,前值13.4。3月美国消费者信心指数报59.4,创下历史同期最低,投资者信心指数报35.5,前值40.5,加息背景下,投资信心下滑。3月美国费城联储制造业指数录得27.4,前值16,新订单指数25.8,前值14.2。新订单指数的回升预示美国经济保持韧性,但民众对经济前景信心下降。而作为“美国经济风向标”的美债期限利差近日盘中出现倒挂。历史数据来看,自1977年以来美债2年与10年利差一共发生过六轮倒挂,后续几乎都发生了经济衰退,经济衰退大致发生在倒挂出现的6-24个月之后。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  美联储的两大目标分别是促进充分就业和保持温和的通胀水平(2%-3%),美国2月CPI达到7.9,远高于美联储设定的通胀目标。而美国2月新增非农就业67.8万人,总非农就业几乎恢复至疫情前水平。因此在充分就业的背景下,压制高通胀成为了美联储的首要任务。

  回顾1986-2018年,美国先后5次开启加息周期,但铜价从未出现单边下跌。因为美元指数不仅仅受到联邦基金利率加息的影响,还有美国国力和美元信用等多方面因素的影响,因此加息周期内,美元也会出现贬值情况,比如在1994年-1995年,2004年-2006年两次加息周期中,美元指数在加息周期中贬值。1986年-1989年,1999年-2000年,2015年-2018年,美元指数在加息周期中升值。而铜价无论美元指数升值或者贬值,均未出现过单边下跌。尤其在进入21世纪,中国加入WTO后,铜价随着中国经济的腾飞一日千里。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  本轮铜价的上涨,美国的超级宽松货币政策是一大重要推手,美联储开启加息周期,美元指数走强,而铜作为以美元定价的大宗商品,当美元指数走高,铜价通常承压下跌。因此长期来看,铜价和美元指数有着较强的负相关性。为何在历史上美元数次加息中,铜价不跌反涨,而且加息的绝对幅度越大,持续的时间越长,铜价上涨的幅度越大。反而,在美元降息周期中,铜价下跌?

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  原因在于,美元加息周期往往对应通胀周期和经济过热,铜随着需求提高和生产扩张而上涨,当美联储加息到一定的程度,通胀逐渐得到控制,出现供应过剩,供大于求,同时美元指数走强,铜价承压冲顶回落。美元降息周期通常对应通缩周期和经济疲软,铜随着需求不足和生产收缩而下跌,当美联储降息到一定的程度,通缩逐渐得到控制,出现需求旺盛,供不应求,同时美元指数走弱,铜价止跌反弹。因为铜的供求关系也影响铜价走势,如果供求关系和美元指数发生共振,将加剧铜的波动幅度。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  3月,美联储加息25个BP,开启了新一轮的加息周期,美联储预计在今年剩下的六次政策会议上,每次都会加息25个基点,这将使联邦基金利率目标区间在2022年底达到1.75%-2.00%。而后鲍威尔又接连放鹰,表示若有必要,将一次加息50个BP,并且认为美联储在1994至1995年的操作足以给现在的形势提供一个“软着陆”的范本,当时,美联储先加息了300个基点,然后再逐步降息,不仅实现了平均2%的通货膨胀率,美国经济也在90年代后半期蓬勃发展。作为非常擅于管理市场预期的美联储主席,鲍威尔此言无疑是在给市场传达加息可能超出预期的先紧后松。如果美元5月和6月加息力度大大超出预期,或者美联储提前缩表,那么二季度铜价将承受巨大压力。

  3.4 国内经济开局良好,疫情重炽引担忧

  百年未有之大变局叠加世纪疫情,曾今美国消费,中国制造的分工可能随着逆全球化和制造业回流而瓦解。截至2020年,中国GDP占全球GDP比重达到17.4%,美国GDP占全球比重为24.7%,两者差值进一步缩小。美国希望通过开启加息周期和重建制造业,来平抑过热需求和增加供给,最终扭转高通胀,延缓经济衰退的到来。而在这过程中,秉持修昔底德陷阱思想(指一个新崛起的大国必然要挑战现存大国,而现存大国也必然会回应这种威胁,这样战争变得不可避免。此说法源自古希腊著名历史学家修昔底德,他认为,当一个崛起的大国与既有的统治霸主竞争时,双方面临的危险多数以战争告终。)的美国政府,中美双方通过贸易战,金融战,信息战已经交手数个回合。俄乌战争相当于是一场新型的美国代理战争,而美国近期在台海方面动作不断,扬言要效仿二战时,开启双线模式,中美关系走向扑朔迷离,阴云密布。这就需要国家智囊更强大的外交智慧和政治定力,坚持稳字当头,以我为主,一心一意搞发展。

  今年两会上,我国设定了GDP增速5.5%的目标, 1-2月的宏观数据在统计口径的调整和去年年底的政策刺激和财政结余下,大幅超于预期,但三月国内疫情重燃,居民消费信心不足。随着海外经济加快复苏,出口替代效应恐将加速下滑。一季度GDP恐难以取得开门红,目前市场希望二季度会有更宽松的财政政策和货币政策提振经济。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  财政政策方面:最新的国务院常务会议部署提出“用好政府债券扩大有效投资,促进补短板增后劲和经济稳定增长。会议指出,要抓紧下达剩余地方政府专项债额度,去年提前下达的额度5月底前发行完毕,今年下达的额度9月底前发行完毕。”基建作为稳经济的重要抓手,1-2月基建同比增速8.1%,远高于2021年全年的0.4%,其中的制造业投资同比增速更是达到了20.9%,高技术制造业同比增长42.7%,体现了国家制造业强国,大力发展高科技制造业的决心。1-2月固定资产投资同比增速达到了12.2%,去年全年同比增速仅为4.9%。规模以上工业增加值同比增长7.5%,前值为4.3%。因城施策下,房地产开发投资同比增长3.7%,从去年底的-13.9%转为正值。“芯片荒”缓和的大背景下,汽车制造业工业增加值同比增长7.2%,前值2.8%。基建,制造业的回暖对铜需求起到提振作用。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  货币政策方面,一季度央行动作不断,货币政策提前精准发力,降准降息为市场提供流动性。央行下调常备借贷便利(SLF)利率,自1月17日起,常备借贷便利利率隔夜品种为2.95%,7天期品种为3.10%,1个月期品种为3.45%,均较此前下调10个基点。1月20日,时隔21个月LPR两个品种再现同步下调:1月1年期LPR报3.70%,上次为3.80%;5年期以上品种报4.60%,上次为4.65%。3月8日,央行依法向中央财政上缴结存利润,总额超过1万亿元,主要用于留抵退税和增加对地方转移支付,财政收入得到支撑,预计2022年一般公共预算支出增速达到8.4%,对经济的拉动效应可期。紧接着国务院常务会议提出预计2022年全年退税减税约2.5万亿元,其中留抵退税约1.5万亿元,退税资金全部直达企业,笔者认为这对以中小型企业为主的铜制造加工企业的现金流和企业家信心有积极意义。三月降息预期虽然落空,且随着二季度欧美央行开启加息周期,中美利差逐渐收窄,国内面临资金外流压力,人民币有一定的贬值压力。但央行一季度例会指出“稳字当头、稳中求进,强化跨周期和逆周期调节,加大稳健的货币政策实施力度,增强前瞻性、精准性、自主性,发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能,主动应对,提振信心,为实体经济提供更有力支持,稳定宏观经济大盘。”铜作为强金融属性的大宗商品,对于利率和社融十分敏感。长期来看,国内信贷脉冲和铜价有较强的正相关性。因此若二季度加大降息力度,社融回升,将对铜价产生利好。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  进出口方面,随着国外制造业的复苏,国内的出口替代效应虽然有所减弱,但是依旧维持韧性,1-2月份,国内货物进出口总额同比增长13.3%,出口累计同比增长16.3%,预期15.5%,前值20.9%。进口累计同比增长15.5%,预期14.7%,前值为19.5%。IMF预测,全球贸易总额增速将由2021年的23.3%回落至2022年的7.6%。叠加地缘政治恶化,欧美对俄制裁扭曲了全球贸易体系,全球供应链再次有失控的风险,需要密切关注俄铜出口情况以及海运运费上涨对铜精矿和电解铜进口,国内铜材出口的情况。另一方面,3月份开始,随着沿海多地重要城市疫情爆发,国内新增确诊和无症状感染者人数激增,上海,深圳多地出现临时交通管制和社区封锁,对经济生产和居民生活造成困扰。对铜上下游贸易,冶炼,加工,运输均形成不利影响。

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  4 基本面分析

  4.1 需求方面

  4.1.1 电网:传统电力,新型能源齐头并进,电网电力投资超预期

  2022年国家电网计划发展总投入5795亿元,其中电网投资5012亿元,年度电网投资计划首次突破5000亿元。数据显示,“十四五”期间我国电网投资总额接近3万亿元,预计“十四五”期间配网总用铜增量和电网传输配套设备用铜增量合计250-300万吨,年均50-60万吨。1-2月,电网基本建设投资完成额累计313亿元,累计同比增长37.6%,电源基本建设投资完成额471亿元,因为2021年高基数影响累计同比减少1.9%,但绝对值依旧很高。1-2月,电力电缆产量9110.25百万米,累计同比增长15.35%。因为电网建设一般避开严寒和酷暑,电线电缆的生产旺季集中在4-6月和9-11月,相应月份铜消费将会增加。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  家能源局局长章建华表示,今年要推动第一批1亿千瓦规模风、光基地项目尽快建成投产加快第二批基地项目组织。今年风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重目标达到12.2%,环比提高一个百分点。截至3月28日,代表光伏行业景气指数的光伏经理人全行业,下游电站,中上游制造业指数分别为164.8,69,260.6,处于历史高位区间。2021年全国水电产量10554亿千瓦时,太阳能(行情000591,诊股)产量1499.9亿千瓦时,风电4430.1亿千瓦时。2021年风光电总产量中,水电占比达到70%,风电占比23%,太阳能占比7%。据权威机构统计,海上风电每GW装机需要消耗12650吨铜,陆上风电每GW需要消耗4700吨铜,光伏系统每GW装机需要消耗5250吨铜。2020 年全球光伏发电和风力发电合计耗铜量36.3万吨,根据测算,预计2022年耗铜量将接近38万吨。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  4.1.2 房地产:乍暖还寒,房地产的小阳春未能出现

  据统计局数据,1-2 月份房地产开发景气指数为 96.93,上期为 96.83。全国房地产开发投资 14,499 亿元,同比增长 3.7%。商品房销售面积 15,703 万平方米,同比下降 9.6%;土地购置面积 838 万平方米,同比下降 42.3%;新开工面积 14,967 万平方米,同比下降 12.2%;施工面积 784,459 万平方米,同比增长 1.8%;竣工面积 12,200 万平方米,同比下降 9.8%;综合来看,除了房地产开发投资和施工面积正增长,其余均继续下滑严重,前者的增长很可能是源于企业间兼并优化,停产项目重新开工,加快回款。虽然1季度不少省份城市因城施策,降低首付比例,贷款利率,调整房地产政策,国家层面延迟房地产税试点等,但是连续的著名房企债券违约和现金流危机使得购买者对期房能否如期交房和房款安全存在担忧,房地产销售低迷。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  市场呼吁房地产行业需要更多的财政和货币政策加码,但是在美联储加息,全球流动性收紧的不利外部环境下,放水恐会脱实向虚,进一步推高核心城市房地产泡沫,加速资本高位套现回流至美国,最终留下一地鸡毛。况且这也与房住不炒和鼓励生育的国家号召背道而驰。房地产政策或许会通过定向倾斜,精准利好刚需和改善型住房需求,推动城中村棚改,人才公寓等保障性住房供应增加来缓慢的走出一个“市场底”。随着通胀带动工资和其他生活物资缓慢上涨,合理的刚需和改善住房需求将消化高房价的泡沫。回归到铜需求本身,房地产数据表现不尽人意本就在意料之中,因此这部分需求无需过度悲观。

  4.1.3 基建:传统铁公基和新型基建东数西算,基建表现亮眼

  一季度,基建提前精准发力稳经济,1月地方政府债券发行额6989亿元,仅次于2020年同期水平,同比增长192.89%,环比增长119.85%,2月地方政府债券发行5071亿元,处于5年同期最高。两会上,多省市定下了全年固定资产投资增速8-10%的目标,全面加快水利,民生,交通,城市防洪排涝,管网等设施建设。1-2月全国固定资产投资同比增长12.2%,超出市场预期,高出2021年7.3个百分点。基础设施投资同比增长8.1%,比2021年高出7.7个百分点,水利投资同比增长22.5%,比2021年高出21.2个百分点,道路投资同比增长8.2%,2021年全年下降1.2%,公共设施投资增长4.3%,2021年全年下降1.3%。传统铁工基投资大,周期长,拉动辐射产业链上下游广,是稳经济的重要抓手。因此预计二季度,基建预计会继续加码,助力铜消费提振。

  能源危机叠加美元加息周期,铜价面临抉择时刻

  同时,国家发展改革委、中央网信办、工业和信息化部、国家能源局联合印发通知,同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏等8地启动建设算力枢纽节点,并规划了10个数据中心集群。东数西算将和南水北调,西电东输一样成为国家型工程。“数”指的是数据,“算”指的是算力,即通过构建新型算力网络体系,把东部算力需求以及大量生产生活数据输送到西部地区进行存储、计算、反馈,并在西部地区建立国家算力枢纽节点。而算力枢纽的重要构成大型数据中心主要包括IT设备和数据系统机柜,再加上相应的机房和电网。据环保部测算,2021年国内数据中心机架规模达到543.6万架,同比增长27%,耗电量占到全社会用电量的2.6%。而无论是电子硬件设施还是电网扩容,东数西算将开启一个新的铜需求增长点。

  4.1.4 汽车:芯片荒缓解,新能源汽车热度不减

  2022年1-2月,汽车产销分别完成423.5万辆和426.8万辆,同比分别增长8.8%和7.5%。虽然受春节假期影响,环比大幅下降,但是随着芯片荒逐渐缓解,汽车库存回补和出口以及新能源汽车的高景气拉动了整个汽车行业的增长。2022年1-2月,新能源汽车销量同比增长1.5倍,占新车销量比重达17.9%。同时,国外汽车需求强劲复苏,据中汽协统计分析,2022年2月汽车出口同比继续保持大幅增长。其中新能源汽车出口增长贡献度为52.0%。2022年2月,汽车出口18万辆,环比下降21.9%,同比增长60.8%。2022年1-2月,汽车出口41.2万辆,同比增长75.0%。根据国际铜业协会研究数据,目前纯电动乘用车平均单车用铜量约为 83kg,是传统燃油车的3至4倍,根据测算预计22年全球的新能源汽车耗铜量将达到56.7万吨,汽车行业的回暖对铜需求形成支撑。

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  4.1.5 家电:受房地产和出口拖累,表现一般

  2022年1-2月,空调累计产量2925.9万台,累计同比增长3.9%,冰箱累计产量1194万台,累计同比减少2.5%,洗衣机1380.3万台,累计同比增长5%。国内房地产销售低迷,对家电行业形成拖累。空调累计出口1092万台,累计同比增长4.5%,冰箱累计出口972万台,累计同比减少10.9%,洗衣机累计出口331万台,累计同比减少13.4%。随着国外制造业复苏,家电出口增速在2021年高基数的影响下加速下滑。预计二季度,随着房地产市场底和家电销售旺季的到来,家电产销将小幅回升。

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  4.2 中下游开工情况

  1-3月,年前受春节假期影响,铜中下游开工出现季节性回落,不少铜加工企业在1月中旬开始进入休假模式,受2022年春节较早叠加各地疫情防控,企业春节后开工亦较晚,整体铜材产量下滑明显。3月份,俄乌战争爆发,国内天然气和煤炭等能源价格上涨,增加铜加工企业生产成本。但总体而言,今年铜加工企业开工处于历史同期较高水平,尤其铜板带箔企业在新能源汽车高景气带动下开工较好。3月至6月,为电解铜中下游加工企业传统旺季,各类基建项目上马开工,汽车和房地产行业回暖,电线电缆,电解铜制杆开工率上升,3月疫情爆发对部分沿海地区供应产生影响,但是预计随着疫情逐步得到控制,二季度整体铜需求将趋势好转。

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  4.3 供应端

  4.3.1 铜精矿整体供应增加,加工费上扬

  铜精矿供需:根据 ICSG 统计数据,2021年全球铜矿山产量2109.6万吨,增速2.24%,产能2591.6万吨,增速4.41%,产能利用率为81.4%,前值83.1%,全球铜矿产量有提高的空间,预计2022年铜矿产量同比增幅在4%左右。根据WIND统计,2021年全球铜新建和扩建产能125.3万吨,2022年将达到112万吨。

  高铜价刺激矿山产量提速,2021年,我国铜精矿累计产量182万吨,累计同比增长8.3%。2021年铜精矿进口2342.8万吨,累计同比增长7.53%。2022年,1-2月我国铜精矿累计进口417.5万吨,累计同比增长10.16%。其中智利和秘鲁分别进口154.93万吨和106.15万吨,进口占比37.1%和25.4%。

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  加工费:国内铜冶炼厂的粗炼费最新为75.8美元/吨,比一月初的62美元/吨上涨了22%,并高于2022年年度长单65美元/吨,说明随着铜精矿供应的增加,矿山向下游冶炼厂让渡利润。进口铜精矿指数最新为74.43美元/吨,比一月初的62.95美元/吨上涨了18%,国产粗铜加工费最新为1450元/吨,较年初上涨50元/吨。进口粗铜加工费160美元/吨,较年初上涨10美元/吨。冶炼副产品硫酸的价格触底反弹,由503元/吨涨至617元/吨。国内铜冶炼综合利润处于历史同期较高水平,单吨盈利超千元。

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  废铜供需:海关总署数据,国内废铜(铜废碎料)1月进口量为16.29万吨,环比降1.84%,同比大增38.47%。2月进口量为10.98万吨,亦高于去年同期水平。虽然马来西亚废铜政策收紧,但欧美的废铜填补了空缺。2021年底,财政部发布了《关于完善资源综合利用增值税政策的公告》(财政部税务总局公告2021年第40号),此税改被简称财税40号文件,已于3月落地实施,无增值税票证的废旧金属销售须补3%的简易计税或用一般计税方式计算缴纳增值税。中小型再生铜企业无票采购将成为历史,将增加利废企业采购成本,造成短期供应紧张。另一方面,一季度铜精废价差均值为1982元/吨,低于去年同期水平。铜精废价差的收窄将刺激精炼铜的消费。

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  阳极铜进口:2021年全年阳极铜进口93.7万吨,累计同比减少8.96%,供应偏紧。2022年,1-2月,阳极铜进口累计24.7万吨,累计同比增长47.3%。2月,非洲的赞比亚,刚果(金)成为我国前两大阳极铜进口国,分别进口43.37万吨和19.39万吨。随着中非贸易航运恢复,阳极铜进口将继续增加。

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  4.3.2电解铜供需紧平衡

  全球电解铜供需:2021年全球精炼铜产能增速放缓,总体产量回升,根据ICSG统计,2021年全球精炼铜产量2485.5万吨,增速1.43%,产能3007.7万吨,增速0.75%。精炼铜产能利用率82.6%。全球精炼铜消费2533.3万吨,增速1.36%。消费增速放缓且低于产量增速,主要是受全球经济增速见顶回落影响,尤其中国2021年下半年开始,经济下行压力增大,房地产寒冬和汽车芯片荒产销疲软,家电出口回落。

  国内电解铜供需:2021年国内电解铜实际消耗量约为1322万吨,表观消费量1292万吨,库存短缺30万吨,供应相对紧缺。据SMM统计预测,2022年粗炼和精炼产能将新增154万吨。统计局最新数据,2022年,1-2月国内电解铜产量为170.1万吨,同比增长4.5%,国内冶炼产能继续回升。1-2月国内电解铜进口55.4万吨,同比增长1.79%。1月国内电解铜产量81.81万吨,进口32万吨,电解铜表观消费量112.31万吨,电解铜实际消费量104.21万吨,库存变化为8.1万吨。年底作为电解铜消费的传统淡季,中下游铜加工企业大多处于休假状态,而冶炼厂生产并未停工,因此供应边际改善,库存过剩。2月国内电解铜产量83.57万吨,进口30万吨,电解铜表观消费量111.97万吨,电解铜实际消费量89.96万吨,库存增加22万吨。春节效应叠加全国疫情控制和冬奥环保政策影响,中下游复工较晚,导致电解铜库存继续累库。SMM预计,随着3月国内经济需求启动,电解铜3月产量86.59万吨,进口27.5万吨,实际消费量113.09万吨,表观消费量111.09万吨,电解铜库存由2月的过剩22吨转为紧缺2万吨。

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  二季度国内精铜供需预计将双双回升,迎来季节性传统旺季,但是目前国内多地疫情爆发,对电解铜生产运输和铜加工企业开工以及下游终端消费均产生不利影响,此外,海外通胀高企,恐将进一步削弱铜消费表现,警惕再度出现旺季不旺的情况。

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  4.3.3库存低位支撑铜价

  库存方面:全球各大交易所铜库存处于近五年相对低位,截止3月31日,上海期货交易所阴极铜库存为41651吨,LME铜库存为91400吨,COMEX铜库存为74733吨。目前,全国库存(包括保税区)仅为44.48万吨,处于历史同期低位。而且由于当前内外价差大,国内冶炼厂出口热度高涨,国内春节后4周便转为去库,预计二季度铜低库存或将持续,关注今年国家抛储情况。

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  国内铜现货基差和升贴水:一季度,国内铜现货升水处于历时近五年同期较高水平,根本原因是现货货源偏紧。一月初,国内库存低位推高升水,随着中下游进入春节休假模式,升水于中下旬开始回落,春节后,因为疫情和冶炼产能持续释放,国内季节性累库超预期,现货出现小幅贴水。进入3月,海外俄乌局势动荡,国内疫情爆发,货物运输受阻,现货升水走高。预计2季度,随着疫情逐步得到控制,现货升水将有所回落。现货基差方面,国内现货货源因冶炼厂出口积极,国内货源偏紧,基差处于历史较高水平。随着二季度产能释放,基差或季节性收敛。

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  LME铜现货基差和升贴水:伦铜升贴水一季度先杨后抑,1-2月,因伦铜库存走低,现货紧缺,伦铜近月维持BACK结构,进入3月,国内冶炼厂在内外价差扩大,利润丰厚的驱使下大量出口,伦铜现货升水转为弱Contango结构。近期LME曾在俄铜是否紧致入库交割存在分歧,但是业界认为铜存在隐性库存显性化的趋势,伦铜小幅持续累库,因此难以出现类似俄镍逼空的情况。而随着近期LME铜的持续小幅累库,库存已经回升至9万吨,短期LME铜维持小幅贴水状态。一季度,市场曾多次炒作伦铜逼仓,伦铜现货基差震荡走阔,高于往年同期水平。

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  进口铜市场:一季度,国内洋山铜溢价从1月初的75-90美元/吨,降至3月初的0-18美元/吨,目前虽然小幅回升至10-30美元/吨。3月初,因伦铜暴涨,进口亏损一度创出近年高点,亏损高达3000元/吨,沪伦比值降至6.9附近。在进口窗口关闭,内外价差扩大,沪伦比值走弱的情况下,二季度进口铜市场也难见起色。

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  5 投机资金持仓

  截至3月25日,LME铜投资基金净多头持仓2.98万手,自2月上旬高点3.9万手连续回落,已经减少超1万手,但较前值2.84万手小幅增长5%。COMEX铜非商业净多头持仓2.68万手,前值1.9万手,小幅反弹。目前多空持仓依旧处于高位区间。作为市场上的“聪明钱”,投资基金对于铜青睐有加,主要因为铜作为重要的工业生产金属原料具有金融融资和刚性储备的多重给特性,市场一季度在交易能源危机下,铜跟随油价波动向上,高通胀下铜具有媲美黄金的抗通胀特性。俄乌战争爆发后,又在能源危机加剧的背景下叠加了全球铜供需失衡的担忧,如果俄铜被挤出全球铜市场,或者全球贸易和航运供应再次紊乱,那铜的供需缺口可能难以弥合。二季度,美元加息周期开启,全球流动性收紧,随着美元指数走高,如果经济衰退加快到来,需求大幅不及预期,那铜冲顶回落的概率将增加,届时投资基金可能提前止盈离场。

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  6 风险提示

  国内需求大幅不及预期,美联储加息超预期,中美关系恶化,俄乌战事扩大